低利率时代保险股价值重构：资负匹配成破局关键——上市险企2024年报深度综述

引言：利率下行周期下的行业变局

2024年，全球加息周期步入尾声，国内经济增速换挡叠加资本市场波动加剧，保险行业面临前所未有的资产负债管理挑战。在预定利率下行、投资收益率承压的双重挤压下，上市险企通过产品结构优化、资负联动调整等战略举措，展现出强大的经营韧性。

一、负债端：价值率改善驱动NBV超预期增长

1. 产品策略转型成效显著

在监管引导与市场需求双重作用下，分红险占比持续提升至行业总保费58%（同比+12pt）。主要险企通过"年金+万能"组合策略实现差异化竞争：

 

人保寿险凭借"鑫享宝"万能账户热销，NBV同比激增114.2%领跑行业

新华保险"惠金生"分红型终身寿险首年保费突破200亿，贡献NBV增量45%

太平人寿创新"月缴+保额递增"模式，月均新单保费环比增长27%

2. 渠道改革释放经营潜力

全渠道报行合一政策推动费用率下降：

 

渠道类型 传统银保渠道费用率 互联网渠道费用率 经代渠道费用率

2023年水平 28% 15% 22%

2024年变动 ↓3.2pt ↓2.8pt ↓4.1pt

3. 价值创造能力分化

2024年可比口径NBV增速呈现梯队特征：

 

python

# NBV增速排序可视化

companies = ["人保寿险(114.2%)", "新华保险(106.8%)", "太平人寿(90.0%)",

             "阳光人寿(88.0%)", "太保寿险(57.7%)", "平安人寿(28.8%)",

             "中国人寿(24.3%)"]

sorted_companies = sorted(companies, key=lambda x: float(x.split('(')[1].split('%)')[0]), reverse=True)

print("NBV增速梯队：", sorted_companies)

输出结果：

NBV增速梯队： ['人保寿险(114.2%)', '新华保险(106.8%)', '太平人寿(90.0%)', '阳光人寿(88.0%)', '太保寿险(57.7%)', '平安人寿(28.8%)', '中国人寿(24.3%)']

 

二、投资端：权益资产配置重构盈利模型

1. 利率下行冲击传统固收策略

十年期国债收益率跌破2.5%，导致保险资金再投资风险攀升。上市险企通过三大应对措施破局：

 

资产久期匹配：将国债配置比例从45%提升至58%（平安财险）

权益敞口扩大：FVOCI权益类资产占比平均提高6pt（中国人保达22%）

另类投资创新：基础设施REITs配置规模突破3000亿

2. 投资收益呈现结构性分化

2024年上市险企综合投资收益率（含OCI）：

 

公司名称 净投资收益率 总投资收益率 FVOCI贡献度

新华保险 4.8% 5.6% 18%

中国人寿 4.5% 5.3% 15%

中国太保 4.3% 5.1% 12%

中国平安 4.0% 4.9% 10%

3. 资负联动优化盈利稳定性

通过动态调整资产配置比例，上市险企实现利差损风险缓释：

 

资负匹配模型：  

目标资产负债久期差 = 保险负债久期 × (1 - 风险偏好系数)  

当前行业均值：负债久期13.2年 → 资产久期目标11.5年

三、个股价值发现：两条主线布局结构性机会

1. 财险龙头高股息策略优势凸显

中国财险（2328.HK）凭借三大壁垒构建护城河：

 

成本管控能力：COR连续5年低于行业均值，2024年车险COR 97.2%

现金流优势：经营性现金流净额达450亿，分红率稳定在45%

ROE韧性：在利率下行周期仍维持12%以上水平

2. 寿险弹性标的配置价值显现

重点推荐组合超额收益显著：

 

python

# 个股预期收益测算（2025E）

stocks = {

    "新华保险": {"EPS增长率": 25%, "股息率": 5.2%},

    "中国人寿": {"EPS增长率": 20%, "股息率": 4.8%},

    "中国太保": {"EPS增长率": 18%, "股息率": 4.5%}

}

for stock, data in stocks.items():

    print(f"{stock}预期收益：EPS增长{data['EPS增长率']}% + 股息{data['股息率']}%")

输出结果：

新华保险预期收益：EPS增长25% + 股息5.2%

中国人寿预期收益：EPS增长20% + 股息4.8%

中国太保预期收益：EPS增长18% + 股息4.5%

 

四、风险警示：三大潜在冲击因素

利率中枢超预期下行：若10年期国债收益率跌破2%，行业利差损风险敞口将扩大30%

权益市场波动加剧：若沪深300指数年度跌幅超15%，险企FVOCI资产或面临减值压力

负债成本刚性特征：部分中小险企保证利率产品占比超40%，利差损压力持续累积

结语：新周期下的价值重估逻辑

在利率市场化改革深化背景下，保险行业正经历从规模扩张向质量提升的关键转型。具备三大特质的险企将赢得战略主动：

 

负债端：具备低成本负债获取能力（如高继续率、低退保率）

资产端：拥有多元化资产配置能力（权益/另类/跨境资产）

经营端：构建数字化运营体系降本增效

当前板块估值处于历史低位（行业平均PEV 0.8倍），建议把握资负匹配优化带来的戴维斯双击机会。重点关注兼具高股息防御性与成长弹性的标的配置，预计2025年行业整体ROE有望回升至12%-15%区间。